L'Afrique profite-t-elle des fonds d'investissement?

Au-delà de la nécessaire rentabilité, les fonds d'investissements mobilisent des investissements additionnels et participent au développement des économies locales. À ces impacts quantitatifs tangibles, s'ajoutent des effets qualitatifs dont les mesures encore peu affinées représentent un enjeu pour faire du capital-investissement un outil contribuant au développement de l'Afrique.

Les critiques sur le capital-investissement ou sur les fonds d'investissement sont récurrentes : ce mode de financement ne serait orienté que vers la recherche de profit à court terme des investisseurs aux dépens des entrepreneurs. Les fonds d'investissement seraient ainsi une source d'instabilité pour les entreprises et une source d'évasion fiscale, les fonds étant adeptes des centres offshore.

Ce n'est pourtant pas un hasard si le capital-investissement et l'investissement dans des fonds font partie intégrante de la palette des outils des institutions financières de développement. Elles y voient un moyen de multiplier la portée de leurs financements en soutenant indirectement un grand nombre d'entreprises et un moyen d'influer sur la gouvernance et la stratégie des entreprises. Au-delà d'un simple instrument de financement, les fonds peuvent contribuer au développement d'un tissu économique local pérenne et accompagner la transition vers des modèles inclusifs et durables.

Au regard du portefeuille de fonds de Proparco en Afrique subsaharienne, il est possible de quantifier ces impacts et de donner des pistes pour les maximiser.
La condition nécessaire de la rentabilité

La rentabilité est une des conditions sine qua non du développement du capital-investissement en Afrique. Son faible niveau supposé a longtemps freiné cette activité, qui émerge depuis quelques années. Le débat n'est plus là. Longtemps porté par les institutions financières de développement, le capital-investissement africain n'a plus à rougir de la comparaison.
Les auteurs

Jeanne Hénin

Jeanne Hénin a rejoint Proparco en 2010 au sein de l'unité Environnement, social et impact. Elle travaille sur l'évaluation et la mesure des impacts sur le développement des projets. Diplômée de l'EDHEC, elle a auparavant travaillé deux années à la mise en oeuvre de projets d'insertion professionnelle au Cambodge puis cinq ans au cabinet Ernst & Young. Au sein du département du développement durable, elle a notamment développé l'évaluation et l'accompagnement des performances sociales et sociétales d'entreprises implantées dans les pays en développement.

Aglaé Touchard

Après cinq ans d'expérience en banques d'affaires (Rothschild & Cie) et en conseil en stratégie (LEK Consulting), Aglaé Touchard a rejoint le groupe AFD en 2006. D'abord intégrée à la division des risques, elle réalise depuis trois ans des investissements en capital au sein de la division Fonds propres et participations de PROPARCO, notamment dans le secteur des énergies renouvelables. Diplômée de l'Institut d'études politiques de Paris, de l'École supérieure de commerce de Paris et de l'université Paris IX-Dauphine, elle enseigne à Sciences Po depuis 2006.

Les mesures de rendement des fonds demeurent particulièrement difficiles à obtenir sur l'Afrique subsaharienne, les analystes calculant ces indicateurs sur les zones développées ne couvrant malheureusement pas encore ce territoire. Que nous montre l'examen du portefeuille de trois institutions financières de développement historiquement présentes en Afrique subsaharienne, la CDC britannique, le FMO néerlandais et Proparco ? Que les taux de rendement internes globaux (TRI réalisés et latents), calculés sur les fonds en Afrique subsaharienne sont de bons niveaux : entre 14 et 23 %1. Une rentabilité en moyenne meilleure que celles constatées en France : le TRI net à fin 2010 calculé par l'Association française des investisseurs en capital2 est de 9,1 % (AFIC/Ernst & Young, 2011). Depuis 2004, les TRI reportés par l'AFIC en France varient entre 8,3 et 14,7 %.

Le multiple moyen3, autre indicateur de rentabilité, tiré du portefeuille de Proparco en Afrique subsaharienne, affiche 1,8x sur les fonds en phase de gestion ou de désinvestissement. Un multiple plus élevé que celui calculé sur les autres zones d'intervention de Proparco (Asie - 1,5x et MENA - 1,2x). Si la création de valeur à terme est plus importante en Afrique subsaharienne, la durée de détention des participations est plus longue qu'ailleurs, en raison notamment de la moindre liquidité des marchés africains comparées par exemple à la zone asiatique (Figure 1).

Cette rentabilité avérée attire progressivement un nombre croissant d'investisseurs privés et locaux. La Development Bank of Southern Africa (DBSA) a ainsi observé que la part des institutions financières de développement dans les fonds qu'elle finance est passée de 54 % entre 1995 et 2000 à 36 % entre 2005 et 2009 (Mamba, 2010).
Parallèlement, la DBSA constate l'augmentation de la part des investisseurs locaux dans les fonds dans lesquels elle a investi, celle-ci passant de 30 % entre 1995 à 2000 à 52 % entre 2005 et 2009. Cette évolution est un bon signe. L'Afrique y gagne une meilleure image, une meilleure attractivité et donc davantage de capitaux pour ses entreprises.
L'impact économique et financier

Un des rôles clefs des fonds d'investissement réside dans leur capacité à entraîner dans leur sillage une grande variété d'investisseurs cherchant à diversifier leur risque. Les institutions financières de développement ou les sponsors peuvent ainsi jouer un rôle catalytique en mobilisant des sources de capital additionnelles, notamment auprès d'investisseurs étrangers. À titre d'exemple, la CDC a mesuré que pour une livre sterling investie dans un fonds, une livre sterling est investie par d'autres institutions financières de développement et 2,70 livres sterling de capital par des investisseurs privés, soit au total 4,70 livres sterling (CDC, 2010).

Malgré le développement constant des marchés financiers locaux, l'accès au financement reste un enjeu important pour les entreprises, notamment aux capitaux propres qui sont un élément clef pour assurer leur croissance.
L'impact "quantitatif" sur le développement local

Par ailleurs, le capital-investissement contribue également au développement des économies locales. Pour en mesurer les effets, Proparco a enrichi le suivi des fonds d'un reporting systématique des résultats des entreprises de leur portefeuille. Comment ? Par des indicateurs quantitatifs portant sur des thématiques extra-financières. Il en ressort que les 229 entreprises financées par les fonds en portefeuille de Proparco ont contribué à créer ou maintenir plus de 50 000 emplois. Des emplois formels qui mobilisent une main-d'oeuvre qualifiée et non qualifiée. Ces mêmes entreprises ont connu une croissance annuelle moyenne du nombre d'employés de 11 %.

En termes d'activité, la croissance moyenne annuelle du chiffre d'affaires atteint 16,5 %, celle de l'EBIT4 12 %. Les entreprises enregistrent des évolutions contrastées, selon leur stade de développement, le pays, leur taille et le secteur sur lequel elles interviennent. Un développement plus important du chiffre d'affaires est ainsi constaté sur les pays d'Afrique de l'Est.

Cette double augmentation de la masse salariale et de l'activité apporte aussi une plus forte contribution aux recettes de l'État. Les 87 entreprises de l'échantillon ayant renseigné cette information ont versé aux États dans lesquels elles sont implantées plus de 230 millions d'euros pour le dernier exercice.

La comparaison avec d'autres zones géographiques, telle que la France, met en avant un impact plus important du capital-investissement en Afrique subsaharienne qu'en Europe, où les entreprises ont davantage souffert de la crise5. D'autre part, la valeur ajoutée d'une équipe de gestion en Afrique subsaharienne intervient à la fois au niveau de la croissance des revenus et de l'amélioration de la profitabilité de la société. Dans les marchés plus mûrs, comme la France, elle est davantage orientée vers le levier financier ou la négociation sur le prix d'achat/sortie.
Une valeur ajoutée "qualitative" des équipes de gestion

Au-delà de ces bénéfices "quantitatifs" sur le développement économique local, le capital-investissement offre un véritable levier de transformation de l'entreprise. Les équipes de gestion peuvent, en tant qu'actionnaires, insuffler des bonnes pratiques de gestion, des règles de bonne gouvernance, une organisation plus adaptée, un reporting plus transparent ou une meilleure efficacité des ressources humaines. Cette valeur ajoutée est particulièrement marquée en Afrique subsaharienne, où les entreprises sont encore très souvent dans l'informel ou reposent souvent sur des structures familiales. Certaines équipes de gestion mettent en place un reporting spécifique dédié à l'amélioration de la gouvernance : augmentation des entreprises auditées par un commissaire aux comptes, existence de comités de suivi de l'activité, d'indicateurs de performance, de suivi des budgets... Cet impact est d'autant plus important lorsque l'investisseur est en position majoritaire, ou lorsqu'il intervient auprès d'une start-up, encore peu structurée. L'investisseur peut alors favoriser le développement de l'entreprise en proposant, par exemple, des managers clefs grâce à son réseau.
Grâce à la présence des institutions financières de développement de plus en plus d'investissement sont également des vecteurs d'amélioration des pratiques environnementales et sociales (E&S). Les équipes de gestion évaluent avant d'investir la performance et les pratiques en termes de management environemental et social et proposent des plans d'actions afin que l'entreprise se mette progressivement en conformité au regard des standards nationaux ou internationaux. Les améliorations sont autant de leviers de performance agissant sur d'autres domaines : obtenir une certification peut, par exemple, ouvrir de nouveaux marchés ; réduire des consommations énergétiques peut induire une réduction des charges.
Comment maximiser les impacts du capital-investissement ?

La condition pour que le capital-investissement contribue davantage au développement du continent africain réside aussi dans la constitution et la consolidation d'équipes de gestion de "qualité". C'est-à-dire à même de structurer et accompagner les entreprises, mais aussi qui intègrent le critère de développement comme objectif du fonds.

Une "bonne" équipe de gestion doit disposer de compétences "opérationnelles". La création de valeur en Afrique subsaharienne se réalise essentiellement par le levier de la croissance, contrairement aux marchés européens où elle s'appuie beaucoup sur le levier de l'endettement et la rationalisation des coûts. Dès lors, les capacités opérationnelles du gestionnaire de fonds revêtent une importance particulière par rapport à des compétences bancaires de syndication davantage recherchées sur des marchés plus matures. La présence locale des gestionnaires de fonds, en Afrique subsaharienne plus qu'ailleurs, constitue un élément clef de succès, tant les réseaux informels sont importants. Enfin, la capacité à nouer des partenariats, avec les investisseurs, les entrepreneurs et les autres parties prenantes revêt son importance.

Une équipe de "qualité", c'est aussi une équipe capable d'accompagner l'amélioration de la performance E&S et de la gouvernance de l'entreprise. Certains fonds mettent ainsi à disposition des entreprises, des enveloppes d'assistance technique (AT) pour renforcer certains aspects de leur gestion ou de leur organisation. Parmi les entreprises du portefeuille de Proparco interrogées, 43 % déclare être évaluée avant investissement, sur leur conformité aux standards environnementaux et sociaux internationaux. Toutes déclarent recevoir un appui pour l'amélioration de leur performance E&S.

Piloté au même titre qu'un indicateur financier, la contribution au développement local doit être au coeur des objectifs visés. Il convient de définir des objectifs précis, de développer les outils de mesures, et d'évaluer de façon transparente par un standard de reporting ou un évaluateur externe l'atteinte de ces objectifs. La gouvernance doit également être structurée pour servir ces objectifs.

Les exemples se multiplient. Ainsi l'Africa health fund, qui vise à développer une offre de santé abordable et de qualité en faveur des populations à faibles revenus en Afrique subsaharienne, a lié la rémunération des managers du fonds à l'atteinte de cet objectif. Cette gouvernance a été appuyée par une évaluation externe des cibles de populations touchées par les entreprises.

La mesure de la contribution au développement local est devenue un des enjeux clefs pour materialiser et augmenter les effets du capital-investissement en Afrique subsaharienne. Mais le reporting d'indicateurs montre ses limites. Il ne permet pas à lui seul de prendre en compte l'ampleur de tout un ensemble de données qualitatives, telles que le type d'entreprise, leur niveau de maturation (start-up, développement...), la qualité de l'emploi, l'intégration des populations exclues des opportunités économiques, ou encore les secteurs touchés (par exemple les secteurs sociaux).

Par ailleurs, il n'existe pas encore d'outils standardisés pour mesurer ces résultats, qui puissent être reportés de façon homogène par les équipes de gestion. Ainsi l'un des premiers chantiers mené par le Global Impact Investing Network6, à travers l'initiative Impact Reporting And Investment Standards, consiste à définir un standard de mesure de l'impact social d'un investissement pour les investisseurs.

Loin des idées reçues, les fonds d'investissement peuvent être des vecteurs importants de développement dans des pays à bas revenus. L'impact sur le développement n'est en rien antinomique de la rentabilité financière. Au contraire, la rentabilité permet d'en assurer la pérennité et donc d'en maximiser la portée mais également d'autoriser l'arrivée de nouveaux investisseurs. Les institutions de développement ont, plus que jamais, un rôle à jouer : promouvoir des démarches environnementales et sociales et favoriser une croissance durable et inclusive. Elles se doivent également de tenir la fonction de déclencheur pour couvrir les secteurs et pays délaissés par les investisseurs, parfois par méconnaissance d'une zone, perçue encore trop souvent comme risquée.
Source: Jeanne Hénin et Aglaé Touchard - publié le 21/11/2011 à 16:26